近期A股医药生物板块热度骤升，国产医疗器械龙头迈瑞医疗（300760）于10月27日发布的2022年度三季报也受到了投资者们的关注。
公告数据显示，迈瑞医疗在前三季度实现营收233亿元，同比增长20.1%，实现净利润81亿元，同比增长21.6%。若迈瑞医疗能够在四季度延续増势，则这意味着其仅用时两年便将总营收规模从200亿元拉升至300亿元，而净利润也有望冲击100亿元大关。
那么，作为大体量公司，迈瑞医疗何以能使业绩持续高增？
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核心业务市场份额提升，
多元化布局打开成长天花板
迈瑞医疗成立于1991年，历经30余年的发展，已形成以生命信息与支持、体外诊断以及医学影像为主线的业务矩阵，是中国收入体量很大、国际领先的医疗器械与解决方案供应商之一。截至2022年三季度末，公司产品已覆盖中国近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院。
进一步以公司2022年中报作为参照，今年上半年公司三大业务收入分别为67.7亿元、51.4亿元、32.6亿元，同比增幅分别达到12.5%、29.8%、22.2%，展现出不俗的成长性（表1）。
结合财报，2022年推动迈瑞医疗三大主业收入持续增长的因素主要有三点。
一是核心产品市场份额稳步提升。分年度看，2020年，其生命信息及支持业务受益于疫情爆发后市场对监护仪、呼吸机、灯床塔等产品需求的激增，相关收入增速达到57.8%。尽管自2021年起，生命信息及支持业务在上一年度的高基数下增速有所下滑，但如监护仪、呼吸机、麻醉机、灯床塔等产品的市场份额均有提升。2021年后，随着非涉疫产品增速快速恢复，其体外诊断、医学影像业务收入在2021年及2022年上半年的同比增速均达到20%以上，如血细胞检测、超声等产品份额持续提升。
二是种子业务多点开花。结合公告，其目前重点培育的新业务包括微创外科、动物医疗、骨科、AED（Automated External Defibrillator，自动体外除颤器）四大类。其中，AED和微创外科这两类种子业务均实现了高速增长，微创外科业务实现了翻倍增长，AED在英国、法国、荷兰、意大利、挪威等欧洲国家实现了大规模装机。
值得一提的是，其起初以硬镜为切入点的微创外科业务，如今已拓展至冷光源、气腹机、微创手术器械及手术耗材等细分领域。根据浙商证券研报，2021年，其微创外科收入预计达3.3亿元，同比增长约80%，若2022年实现翻倍，占总营收的比重则可超过2%。
三是高端客户群的高速增长，加速了公司海外业务的复苏。
自20年开启国际化征程至今，迈瑞医疗产品已进入超过190个国家和地区，在北美、欧洲、亚洲、非洲、拉美等地区约40个国家设有53家境外子公司。自2020年疫情爆发以来，迈瑞医疗的呼吸机、监护仪等抗疫设备凭借可靠的产品质量、及时的产能供应，以及遍布全球的销售网络，获得海内外高端客户群大量订单。
根据公告，在2020年、2021年以及2022年上半年，其分别完成700家、700家、400家全新高端客群的突破，另外还有合计约11家的已有高端客户实现了更多产品覆盖范围的突破。
随着海外业务规模扩张，截至2022年上半年，其海外业务收入达到60.8亿元，同比增幅为17.7%（图1）。根据迈瑞医疗官网，如今公司产品已进入超过2/3的美国医院，覆盖美国排名前20的所有医院。
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坚持自主研发，造就内生增长的持续动力
进一步深究迈瑞医疗业务持续增长的原因，“研发投入”是关键词。
迈瑞医疗董事长李西廷曾提到，公司在成立的第二年，即决定要走自主研发、自主品牌的道路。而在2021年的年报中，李西廷也表示，对研发的重视、创新的勇气、开放进取的态度，是迈瑞医疗面向未来始终不变的特质。
多年来，迈瑞坚持将营收的10%左右投入研发，支持公司产品不断丰富、迭代以及在高端领域实现突破。例如在2019至2022年三季度末，迈瑞医疗研发投入占营收比重分别为10%、10%、10.8%、9.8%。截至2022年三季度末，公司研发投入达到22.8亿元，同比提升27.4%。
盘点迈瑞医疗的研发布局，可以发现，近30年间迈瑞医疗已建立起基于全球资源配置的研发创新平台，在深圳、武汉、南京、北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西、美国西雅图和欧洲设立十大研发中心，形成了庞大的全球化研发、营销及服务网络。
海外布局中，其位于美国西雅图的研发中心主要做超声探头；硅谷的研发中心主攻成像技术；位于美东的新泽西研发中心专注临床研究，同时了解海外医生需求、海外市场新动向以及最新的政策变化等。
国内布局中，深圳中心负责全球三大产线新产品的规划和整机研发；西安中心专注于生命信息与支持和数字超声软件研发；南京中心专注于手术灯、手术床、吊塔、吊桥等设备的研发；北京中心专注体外诊断、数字超声、医疗信息三大业务。
其中，2020年开始筹备建设的武汉研发中心，将被打造为迈瑞的全球第二总部，开启迈瑞自主创新与发展的新征程。
迈瑞医疗多年的研发成果，更是“软硬兼修”。“硬实力”方面，自1992年自主研发出中国第一台血氧饱和监护仪起，迈瑞医疗的自研产品累积贡献了19个中国第一、1个亚洲第一、2个全球第一（表2）。
2022年前三季度，迈瑞医疗先后推出了SV70无创呼吸机、全自动生化分析仪BS-600M、POC超高端平板彩超TEX20等数十款新产品（表3）。
自主研发是迈瑞医疗业务内生增长的持续动力。例如在体外诊断业务方面，于2020年7月推出的血球新产品BC-7500，在次年的装机量即两倍于所有同档竞品之和，助力迈瑞医疗的血球产品拿到中国区血球市场市占率第一名。截至2022年8月末，BC-7500系列产品总销售额已突破7亿元（不含税），为迈瑞医疗贡献了业绩增量。
在医学影像领域，迈瑞医疗全新的高端超声R系列和全新中高端超声I系列产品助其在海内外高端市场实现份额突破。在国内市场，迈瑞医疗高端超声销售额占国内超声收入的比重已超过50%。
“软实力”方面，为推动中国智慧医院建设和医院信息标准化建设，迈瑞医疗于2019年开始先后推出了“瑞智联”“瑞影云++”“迈瑞智检”实验室三大IT解决方案，结合公司生命信息与支持、医学影像、体外诊断三大业务，输出产品+解决方案的综合服务。
其中，“瑞智联”在监护仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等多产品之间实现设备物联和数据互联，提升监护和诊疗质量。“瑞影云++”利用云端连接迈瑞医疗的影像设备和用户，可实现远程会诊、远程质控、教学培训、社区研讨等。“迈瑞智检”实验室可对迈瑞医疗体外诊断八大系列检测设备、配套检测试剂、质控品、校准品进行IT升级，实现实验室精益化运营和全流程管理，助力精准诊疗和学科建设。
截至2022年三季度末，“瑞智联”签单医院数量累计320家，其中2022年前三季度新增超过200家，包括在中日友好医院、北京积水潭医院、南方医科大学南方医院的多家医院完成装机；“瑞影云++”累计实现装机近25套，2022年前三季度新增装机近11套，新增装机医院包括上海交通大学医学院附属瑞金医院、徐州医科大学等；“迈瑞智检”实验室在全国近110家医院装机，其中75%为三级医院，2022年前三季度新增装机医院50家，包括中山大学附属第一医院、东南大学附属中大医院等。
需要指出的是，为形成可持续的自主研发能力，迈瑞医疗已经构建了以市场导向为核心的MPI体系（医疗产品创新 ，Medical Product Innovation）。同时，公司还形成了一条以企业为主导、以市场为导向的产学研一体化的合作模式，与清华大学、深圳大学、西安交通大学、中国科学院深圳先进技术研究院、深圳市人民医院等单位及机构建立了合作关系。
在以自主研发为主要驱动力的发展模式下，迈瑞医疗实现业绩高速增长的同时，其盈利质量也在稳步提高。根据Wind数据，2019年9月末至2022年9月末，迈瑞医疗净利率从29%提升至34.8%，同时销售费用率由21.1%下降至14.3%（图2）。
综合来看，扎实的研发布局、源源不断的创新产品，以及迈瑞医疗在生产、营销等方面积累的竞争优势，为其三大主要业务及种子业务发展、客户群突破，以及财务质量改善换来了提升空间。
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阶段性估值低区，已到布局时？
当下，医药生物板块热度回升，在自主研发驱动下业绩持续增长的迈瑞医疗，股价更是表现强势。作为参照，在9月26日至10月28日间，医药生物指数（801150）上涨了10.36%，而迈瑞医疗股价的涨幅则达到26.03%，跑赢指数15.67%，市值“回血”近900亿元。
尽管自2021年以来，医药生物板块遭遇大幅回调，但迈瑞医疗在回调期间的表现同样优于板块表现，2021年至2022年9月间跑赢板块3.5%，体现出“弱市不弱，强市更强”的特质。
进一步以市盈率为参照指标，可以发现，当前迈瑞医疗依旧处于“价值洼地”。根据Wind数据，自2018年10月上市至2022年10月27日，迈瑞医疗平均市盈率为57.36倍，而当前市盈率仅为44.32倍，徘徊在历史低点（图3）。
估值低点下，迈瑞医疗正成为机构投资者重点关注的标的。2022年8月22日以来，共有1599家机构的3647名投资者通过现场参观、路演活动、分析师会议等形式调研迈瑞医疗。
分析师也看好迈瑞医疗的未来。根据Wind数据，自2022年8月以来，中金公司、中信证券、招商证券等数十家券商的医药分析师们，发布了超40份与迈瑞医疗相关的分析研报。其中，中金公司医药团队看好其在医疗生态融合创新，以及高端客户群突破等方面的成效，看高其股价至430元/股。
除此之外，医疗器械行业也在迎来政策利好。2022年9月15日，国家卫健委发布了拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备的通知，本次通知涵盖了各级各类医疗卫生机构，包括县级新冠肺炎定点医院和后备定点医院等六大购置主体，以及具体设备配备清单。这意味着，除今年上半年发行规模创新高的医疗专项债和医院自有资金以外，贴息贷款将成为医疗设备采购的另一重要资金来源。
迈瑞医疗表示，目前全国已上报超过20亿元的医疗设备贷款需求，预计和公司产品相关的贷款需求将超过200亿元，极大提升了其业绩目标达成的确定性。
在机构关注度提升、政策面回暖的当下，以自主研发能力驱动业绩持续内生增长的迈瑞医疗，已有峥嵘再显之势。（CIS）
